“首要股东高位套现人和商业从赚54亿到亏17亿”

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经过记者顾家彦从广州出发

从54亿元利润到17亿元巨亏，戴着“中国最大地下商业街运营商和开发商”光环的人和商业控股有限企业( 01387，hk； 以下简称人和生意)，前进的步伐在变重。

年度财务报告数据显示，报告期内营业收入5.47亿元(人民币，下同)，比去年同期减少20.4%。 其中，经营租金收入4亿5500万元，比去年同期上涨9.2%。 经营权转让收入9271.8万元，比去年同期减少65.7%，运营损失达到17亿元。

《每日经济信息》记者调查显示，企业以地下商业模式而闻名，但这种模式在2009年出现了拐点迹象。 但是，人与生意进行了许多备受争议的项目转让，大幅改变了会计收款额，使企业净利润达到创纪录的54亿元。

但是，随着企业高企应收账款逐渐暴露坏账，人和商业股价自2009年上涨至2.4港币/股以来，逐年下降。 今年5月19日收盘价仅为0.425港币/股，远低于1.13港币/股的发行价。

此外，记者还获悉，人和商务主要股东乘业绩高峰，实现高位减持。

经营权收入“断崖”

从人和商业的财务报表来看，企业的地下商业模式出现了2009年名列前茅的迹象。

追溯到1992年，人与商业在哈尔滨开设了第一个项目“人与地下道”。 经营的重点是充分利用卖场的人气，将店面出租，租金收入是首要的收入来源。

从2006年开始，人和生意开始上市，重点逐渐转移到“转让商店经营权”上，也就是不再向商户一次性收回未来几年的租金。 从此，经营权转让所得代替租金收入，成为企业的首要收入来源。

从2005年开始，人和商业开始跨地区扩张，在广州、郑州、沈阳等城市新建地下商业街，统一命名为“地一大道”。 年报显示，截至2009年，人和商业在全国12个城市共有22个运营中的商业项目。

这次变革为企业快速发展奠定了基础。 记者查阅了人与商业招股书，2006年和2007年企业主要收入仅为1.63亿元和3.66亿元。 2008年上市时，企业主要收入猛增至30.5亿元，2009年达到41.63亿元。

企业财报显示，人和商业将其主要收入细分为“租金收入”和“经营权转让收入”，其中，商铺“租金收入”从2008年的1.82亿元缓慢增长到年的4.55亿元，“经营权转让收入”的收入为2006年。

但从2009年开始，人和商业主营业务收入呈现震荡下行趋势，年骤降至11.42亿元，年进一步回落至5.47亿元。 其背景是企业经营权转让带来的收入“断崖式”暴跌。 的收入比去年同期减少了75%，降至9亿8800万元，年进一步降至不到1亿元。

据楚睿商业企划运营机构理事长黄文杰介绍，人与商业的“经营权转让”与散装销售型商业不动产相似。 也就是说，通过一次也不重复打包销售，可以销售未来相当长期的经营权，迅速收回项目价格。

黄文杰认为，这种方法对改善企业现金流有重要意义，但“经营权转让”比收取租金更快地带来现金流入，因此企业必须将大部分能源用于新项目的开发和销售，依靠滚动开发 此外，经营权分散本身也会引发商家各自的战斗，对商场的企业品牌、顾客筛选、经营规范产生负面影响。

据《每日经济信息》记者报道，近年来，沈阳、武汉、成都、邯郸、莆田、赣州等地的人与商项目相继出现经营不善、与租户矛盾等问题。

“如果是以前传入的商店，即使经营状况不好，在不动产价格上升的大环境下，业主方也有可能通过不动产增值出售来获利。 但是，大街上的商店没有所有权，变现能力差，经营不好，会影响后续买家的信心，也是人和商业转让经营权收入暴跌的重要原因。 ”黄文杰想。

黄文杰还说:“人和商业的特点是获取很多位于城市中心的地下防卫空洞，但价格比在地面公开获取同一地区的土地要低得多。 但是，如果运营不好，商店的生意额不能兑现的话，就没有人不一次性重复支付几十年的租金就购买经营权了，销售也变得困难。 所以，后续经营管理更为核心，这也是人与商业“防空洞”模式能否持续的关键。 ”

资产出售的疑点/

值得观察的是，人和商业的利润并没有随着收入的下降而下跌，年创下了54亿元的历史新高。 背后的原因与企业转让多个项目的子公司股权带来非经常性收入，大幅改变会计收入几乎推动公允价值的增长有关。

2009年，人和商业主要创下41.63亿元收入，但净利润达到40.38亿元，比去年同期暴涨110%。 其主要原因是，当年12月，企业以24.35亿元的价格出售了一家子公司郑州服装批发和零售地下购物中心项目的一期权益，实现了19.07亿元的净利润。

年，人和商业营业收入暴跌至11.42亿元，但净利润达到38.43亿元。 这是由于企业于年11月出售了5家项目子公司，位于鞍山、大庆、成都、潍坊、大连，获得净利润40.53亿元。

事实上，这六个项目有很多疑点。 记者了解到，首先，上述项目的子公司基本都以高溢价出售，6个项目的子公司合计净资产仅为4.46亿元，最终成交价达到64亿元，是推动当时企业净利润增长的主要因素。 其次，这些“高位接盘”的买家大多是英属维京群岛( bvi )的神秘离岸企业，无法通过从外部查询工商变更资料了解买家的详细新闻，人和生意至今仍未透露买家的身份 最重要的是，尽管这些交易在当时的财报中推高了人和商业的收入和利润水平，但大量金额进入应收账款，被坚持拖延，部分应收账款最终成为坏账。

企业年报数据显示，全年“应收账款”和“附属企业应收账款”2项金额分别为23.9亿元和24.4亿元，全年这2项应收账款分别为26.1亿元和15亿元，均超过当年企业营业收入。

进入2010年，人与商业的“放贷风险”开始出现。 年报显示，企业出现了1起5.4亿元的应收账款减值。 据人和商业介绍，成都项目协议价23.72亿港币，鞍山一期项目13.05亿港币。 但是，近4年来，这两个项目的买家分别未清偿6.38亿港币和3.45亿港币的债务，人和商业决定折价解决了这些债务，引起了5.4亿元应收账款的减值。

“从法律角度分析，人和商业并未违反交易，但这加剧了外界对人和商业操作业绩的质疑。” 香港粤海证券投资银行董事黄立冲向记者表示，在进行项目子企业股权转让时，人和商业应事先判断购房者的资金实力，依法企业不应选择资金实力稍弱、导致拖欠账款的购房者进行交易。 此外，被拖累后，人和生意不愿向外披露独立第三方买家的真实身份，不利于向股东披露新闻，最后，利润计入财务报表后，应收账款迟迟未收回，企业却没有做好相应的放贷准备，这是为了业绩

人与商业年报显示，在应收账款减值后，企业计入流动资产和非流动资产的应收账款仍达8.94亿元和11.72亿元，远远超过当年5.47亿元的营业收入。

除销售项目子企业外，人和商业还调整了会计收款方法。 年，企业净利润创新达到54.39亿元，但主要业务收入22.45亿元，首要原因是企业将投资房地产的会计入账方法从价格模式改为公允价值模式入账。

黄立冲告诉记者，所谓公允价值收款，实际上是指不动产账面价值上升带来的账面利润。 例如，一个不动产的建设价为200万元，但根据市场判断，该不动产的售价为500万元，按公允价值入账，相当于以空增加300万元的账面利润。 这部分利润并不能带来实际现金流量的增加，但可以起到美化财务数据的作用，如提高企业账面利润，降低企业负债率等。

“按公允价值入账并不意味着利润持续上升，如果房地产价格进入下跌期，价格下跌将判断投资房地产增值收益为负增长。 由于人和商业房地产集中在第二、三线城市，这部分地区将面临较大的价格下调压力，至少在未来两三年内，人和商业将需要面临投资房地产公允价值负增长的压力。 ”黄立冲想。

大股东不断回收现金/

人和商业主要股东利用业绩高峰，层出不穷的兑现行为也值得怀疑。

年度报告显示，人与生意的第一大股东为秀丽·好肯，原名戴秀丽，不参与企业经营，只有“非执行董事”的名字。 弟弟戴永革只有0.48%的人和商业股，但担任企业董事局主席兼行政总裁，戴先生家族也是人和商业的控股股东。

2007年底，为了冲刺ipo，人和商务先后三次引进多家财务投资者。 最有名的是香港豪门郑裕彤家族，后者通过新世界集团多家投资企业，秀丽·好肯认购了13亿港元股份。 另外，2个PE——资金国际和红杉资本也分别向控股股东购买了8亿元和1.8亿元的股票。

2008年1月31日，新世界系旗下的亿采投资有限企业和其他3家投资者，再次购入13亿元人民币的股票，合作者和商业在上市前融资，筹资35.8亿元人民币。

但是，戴氏家族拿到这35亿8000万元的资金后，只将其中的14亿3000万元捐赠给了人和商业，戴氏家族在这次募捐中兑现了21亿5000万元。 交易完成后，戴先生家族所有者和商业所有权的比例降至81.13%。

“除非大股东急着花钱，否则上市前几乎没有大股东卖旧股。 ”黄立冲想。

2008年10月，人与商业正式在香港联交所挂牌，秀丽·好肯的持股比例降至68.96%。 2009年7月，秀丽·好肯以1.86港元/股高位减持10亿股，套现18.6亿港元，此后也出现了几次减持。 截至年底，秀丽·好肯持有者和商业权益从上市之初的68.96%下降到48.49%。

高位减持的还有郑裕顿家。 2009年6月，禁售期结束仅2个月，郑裕彤家族首次以1.4港币/股的价格套现6亿股，年7~9月分别在1.5港币/股的价格区间附近连续3次集中套现，几乎全身而退。

碰巧的是，《每日经济信息》记者获悉，主要股东完成套现后，从年开始，人、商业营业收入和净利润均呈暴跌趋势，企业股价在年9月跌破1.13港币的募集股价后触底，今年5月19日收盘价仅为0.425港元/股。

在资金的采用方面，记者查阅资料时发现，曾用人和商业上市公司的资金为管理层购买两架商务飞机，其中一架于年6月以2400万美元出售，另一架是通过收购同年拥有飞机的海外企业的方式获得的，代价为3亿220万美元

“对于人和商业能否摆脱困境，创始人戴先生家的决心起着重要的作用。 但是，从大股东不断推进现金化的动向，以及上市公司资金的采用，戴森家的意图让人怀疑他将人和商业建成百年老字号的决心。 ”。 一位投资者对记者说。