“人民币回流机制成行 上海拟率先开放资本项目”

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自6月19日央行宣布恢复人民币汇率改革以来，2月份已经绰有余。 在此期间，央行密集出台了一系列促进人民币国际化的政策。 此外，包括央行副总裁胡晓炼在内的相关高层也多次解读人民币汇率改革。 自重启汇款以来，人民币汇率(主要是对美元汇率)的波幅明显缓和。 最近一周，央行再次出台了相关境外机构在华银行间债市投资试点和在沪资本项目人民币结算项目计划两个重磅政策，是人民币自由兑换道路上的大胆尝试。

8月16日，中国人民银行发布相关通知，允许相关境外机构进入银行间债市投资试点。 20日，央行上海总部公告称，沪市计划在资本项目下开展人民币结算试点项目。 分析师认为，人民币国际化这一新的里程碑，不仅丰富了离岸人民币投资渠道，也进一步激发了境外投资者持有人民币资产的热情。

人民币资本项目加速开放，会对银行间的债市、人民币汇率甚至货币供给机制产生什么样的影响？

海外资金回流债市“波澜不惊”

周一，中国央行正式宣布境外人民币可以回流，明确了第一站的投资目标是银行间债市。 业内人士认为，批准外资投资试点银行之间的债市，是中国向人民币资本项目开放迈出的重要一步。

据悉，试点期间，中国香港、澳门地区的人民币业务清算银行、跨境贸易人民币结算境外参与银行和境外央行或货币当局3种境外机构均可申请投资银行间债市。 经央行同意后，境外机构投资银行间债市的人民币资金，应当是按照相关规定开展央行货币合作、跨境贸易、人民币投资业务获得的人民币资金。

根据央行网站资料，境外机构从事银行间债市工作的具体途径有两种。 一是境外央行和港澳人民币清算银行委托具备国际结算业务能力的银行间债市结算代理人进行债券交易和结算。 也可以直接向中央国债登记结算有限责任企业申请开设债券账户，向全国银行间同业拆借中心申请债券交易网络手续； 二是境外参与银行应当委托具备国际结算业务能力的银行间债市结算代理人进行债券交易和结算。

另外，中国证券报周五( 8月20日)央行上海总部发布公告称，上海将允许银行和公司开展跨境人民币项目融资和跨境人民币直接投资人民币结算业务案例分析，鼓励公司在国际招标工作中采用人民币结算。 据悉，中国从去年7月开始率先开展跨境贸易人民币结算试点，到今年6月将试点地区扩大到20个省份。 截至今年6月底，银行累计办理跨境贸易人民币结算业务706亿元。

但是，人民币回流这一划时代的新政的推出，与其说是银行间债市的兴奋，倒不如说是几天的波澜不惊。

周三( 8月18日)，银行间债市现券平稳如水，一天回购平台利率为1.502% )，比前一天仅上涨了两个基点。 7日期和14日期的品种利率分别比前一天变动了约2个基点。 一位银行交易员表示，由于境外人民币入市存在流程问题，早上没有任何波动。 加上限额限制，资金不会太多。 19日，现券成交件数为1330件，减少127件。 成交量为3357.42亿元，减少295.86亿元。 令人惊讶的是，除7~10年待偿还债券成交量增加61亿元外，其余所有期间品种成交量都有不同程度的萎缩。 其中占总成交比例最高的1~3年品种成交量减少330亿元。

另外，在资金方面也没有发生这种新政的交易。 截至8月20日，交易额最大的1天同业拆借利率、1天质押式回购利率分别仅上升2.84个基点和2.81个基点。 2大品种交易额分别减少20亿元和11亿元。 对此，一位分析师指出，由于近期新债发行密集，机构仍致力于新债投标。 在经济前景不明朗的情况下，市场对后市的分歧将推动现券维持盘整。

开放资本项目的“解锁”

1连续一周推行两个新政，央行的意图是什么？

平安证券宏观经济首席拆船师孙方红8月20日向《每日经济信息》记者表示，此次无论是批准人民币回流，还是期待上海率先开放资本项目，都是可控开放。 外管局现在外汇限制也很严格，所以短期内实现外汇大量流入流出的可能性很低。 而且有三个因素决定了中国不允许太多的资金流入。 首先是银行间债市品种不丰富，其次是市场容量难以接受大量外资进入，最后是相关监管能力不强。 预计要实现完全资本项目的开放还需要很长时间。

孙方红指出:“其实现在提出两大新政是有一定考虑的。” “尽管监管层不太希望人民币升值，但在近期人民币对美元反创新低、中国gdp超日本外部凸显的背景下，人民币升值的压力非常大。 这样，通过允许外资银行间债市试点和上海资本开放项目，不仅可以逐步兑现过去对开放资本项目的承诺，还可以变相释放人民币升值的压力。 ”

资料显示，6月19日，央行宣布将进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性。 并说，进一步推进人民币汇率改革的重点是根据市场供求，参考篮子货币进行调节。 截至8月20日，人民币对美元基准值为6.7884，较19日的6.7898有小幅上升。 汇率改革重启以来，人民币对美元升值0.57%。 但是本月以来下跌了0.21%。 同期，一年期人民币对美元无本金破裂的远期合约( ndf )报告为6.681，12个月后人民币升值1.61%。

事实上，此次境外人民币获准投资银行间债市，只是近年来人民币国际化的重要一步。 2004年，香港银行获准试办个人人民币存款、兑换等业务2006年获准香港居民开立人民币支票账户2007年，内地金融机构获准在香港发行人民币债券: 2009年，香港、上海等4个指定城市之间的跨境贸易以人民币 今年6月央行宣布重启汇款改革后，中国与人民币国际化相比推出了三大新政。 即人民币跨境贸易结算扩大到内陆20个省市和国外所有国家和地区。 香港人民币存款可在银行间转账，取消公司兑换人民币上限的海通理财(香港)获准在香港首次发行以人民币计价的基金。

南华期货研究所北京宏观经济研究中心总监张一伟认为，允许人民币回流的首要目的是扩大在海外的流通量，为建立越来越多的离岸人民币中心做准备。 香港离岸人民币中心建设逐渐渐入佳境，但其影响较大，交易量也有限。 我国未来将在韩国、新加坡、日本等地建设新的离岸中心。 关于上海开放资本项目，这与上海计划建设世界金融中心和未来上市国际板有关系。 值得注意的是，由于人民币尚未完全国际化，在上海进行资本项目下结算试点的价格还很大，加上ndf波动、交易对手等细节问题，机构是否愿意结算取决于人民币国际化的程度。 一般来说，结算业务量越多，越有一定的利润空之间。

张一伟随后指出，目前银行间债市幅度即品种少，特别是公司债务发行容易受到限制，深度即规模、流通量不足，更严重的问题是整体规模与gdp增长不成比例。 这样，人民币回流短期内对银行间债市的影响有限。 但是资本项目的开放是大势所趋，所以必须要求外资手中的人民币回归债市。 否则，外资对人民币的诉求和趣味性将大大削弱。 因此，此次央行批准人民币回流，其实是为资本项目一步步放开解锁。 新政实施后，预计随着国内外人民币收益率曲线结构变窄，外资人民币保值有利利率将有所提高。

回流规模有限[/s2/]

6月央行重启汇率改革以来，人民币回流成为国际化进程盘中最重要的棋子之一。 即使改变了，新政到底在多大程度上影响了资金和政策？

国债收益拆解师李怀定告诉《每日经济信息》记者，新政披露的试点对象有3种机构和业务方法，但外资机构尚未明确可以购买哪些银行间债券、购买额以及具体的外资机构是否可以参加。 这样，新政将越来越多地制定大纲，具体方案预计将来陆续出台。 值得观察的是，跨境贸易人民币结算量不足1000亿元。 预计未来港澳人民币业务清算银行和境外央行将主要购买国债或政策性金融债务，短期内对银行间债市和资金方面的影响有限。

李怀定说:“上周，我听到人民币环流的传言，我知道一些外资机构已经开始准备了。” 李怀定说:“尽管如此，由于新政没有细则，外资目前不能在中央国债登记结算企业开户，也不能参与投资。 中央银行越来越多的细则出台后，这部分外资将流入银行间债市。 值得注意的是，跨境贸易人民币结算海外参与银行是否为qfii非常重要。 一旦这个条件成立，就意味着这些外资既可以投资股市，也可以投资债市。 资本逐渐开通股票和债务两市后，可能会给市场带来一定的混乱。 另外，还需要关注信用债务，特别是低水平品种是否对外资加以限制。 由于高级别的信用债务溢价很低，即使有外资参与，影响也很小。 但是，如果经常有高溢价的低水平品种被允许投资外资，很可能会对整个债市产生巨大的影响。 ”

资料显示，截至今年7月，共有UBS、大摩等97家qfii公司。 有趣的是，据报道，在中国有分公司的海外金融机构大部分都是在我国银行间债市进行交易。 目前，银行间债市日交易额达到6000亿元~9000亿元，远远超过沪深两市普通日交易额。 此外，二季度外资银行银行间债市净认购额为232亿7900万元，接近保险机构净认购额。 而且其管理债券额在二季度接近1775亿元，比同期证券公司的管理额高出近300亿元。

东兴证券8月18日宣布，年内人民币资金可回流规模约1万亿左右，其中跨境结算人民币资金近2000亿。 央行货币互换的规模约为8000亿。 但是，央行可以在批准环节控制回流规模。 因为对这个短期市场的影响应该非常有限。 人民币回流更重要的意义是改变目前的货币供给形成机制，长期带来流动性的增加。 在没有重大危机的情况下，决策部门再次实施宽松货币政策的可能性很低，在政策中性化部分对冲流动性增长。 根据东兴证券研究所的资料，中国目前与8个国家或地区签订了货币互换协议，总额为8035亿元。 其中与香港的协议金额最多为2000亿元，到期日为年1月20日。

中金最新报告显示，目前境外人民币资金中，进入银行间债市增长潜力较大的是通过人民币跨境贸易结算流向离岸市场的人民币资金。 人民币对美元在未来几年将持续升值，目前扩大离岸人民币投资渠道，将大大提高海外贸易商接受人民币结算的意愿。 从短期来看，由于境外人民币资金规模不大，境内银行间债券投资有限额，因此对银行间市场的影响非常有限。 乐观估计，短期内最终可能回流国内银行间市场的资金规模也不过数百亿，与存量接近20万亿的银行间债市相比，这些资金的影响可忽略不计，从中长期来看，海外银行的人民币资金价格低于国内银行，人民币贷款用途较少，因此这些资金在国内

张一伟直言:“银行间债市以公开市场操纵和信贷增长调节为首要，不仅不会对货币政策产生负面影响，央行也不会根据外资进入银行间市场和潜在影响调整货币政策。” “如果世界经济稳定后中国经济增长放缓，在人民币升值预期大幅下降后，热钱很可能会逐渐流出。 过去，外资流入取决于经常项目，但资本项目开放后，外资必须兑换成人民币的压力也消失了，资产价格上涨速度减缓，最终也有可能促使热钱流出。 ”。