“内地房企永续债发行规模达865亿 后续高融资价钱藏隐忧”

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经由记者区家彦从广州来

随着内地信贷日益收紧，持续性债券成为港口上市房企融资的新兴渠道。

据《华尔街日报》报道，截至今年上半年，在香港上市的8家内地房企发行持续性债券，规模达865亿元(人民币，下同)，恒大地产、富力地产、雅居乐等主要上市房企

据悉，持续化债券是指没有到期日，投资者可以按面值利息永久取得利息的债券。 粤海证券投资银行董事黄立冲对《每日经济信息》记者表示，持续债务最大的好处是不计入债务，财务报表被美化，资金用途比银行开发贷款更灵活。 这是因为在国内银根紧缩的大环境下受到房地产公司的欢迎。

但是，在硬币的另一端，这些上市房企的真实杠杆率仍在上升，也是一些房企真实净负债率接近200%的警戒线，在房地产市场低迷期超过预期的情况下，巨大的不履行债务可能成为公司倒闭的最后一根稻草。

住宅企业追逐持续的债务

据花旗银行统计，内地房地产企业每年发行持久性债券441亿元，今年上半年持久性债券发行规模已达到424亿元，接近去年全年水平，恒大房地产、富力房地产、雅居乐、方兴房地产、佳兆业、旭辉控股、置业

《每日经济信息》记者查阅各房企财务报表发现，截至去年6月30日，恒大房地产持续债务发行规模最高，为445亿元，其次为富力房地产，发行规模约156亿元，为雅居乐、方兴房地产、佳兆业、旭辉控股、首家运营商的

是资金密集型领域，融资价格是决定利润水平的重要因素。 对在香港上市的内房股来说，国际评级机构的评级高低是决定融资价格的决定性因素之一。 黄立冲对记者表示，由于评级高低与企业自身债务水平直接相关，负债率越低，评级往往越高。 因为这家上市房企都希望在合理的范围内尽量美化财务报告，降低净负债率。

因此，可持续化债券是现行会计制度下的好工具。 黄立冲表示，根据香港会计准则，持续债务表现为香港股票年报中的永久资本工具，计入权益项目。 不需要计入债务项目，不仅可以比较有效地降低上市公司的资产负债率，也可以增加企业股东权益，与普通银行贷款相比，持续债务的采用没有太大限制。 这是因为受到许多上市住宅企业的欢迎。

后续风险不容忽视

黄立冲表示，虽然可持续化债券在财务报表上属于股本工具，但其本质其实是明股暗债，合同中大多设定了多收益的保底条款，因此进一步提高了上市住房企业的真实债务水平，加重了财务负担。

花旗银行的研究报告指出，在上半年业绩看似良好的杠杆率背后，可以观察到越来越多的开发商报告了可持续债券的发行情况，这一工具将对投资者产生不利影响。 因为发行人可以通过会计手段隐藏实际的杠杆作用和盈利能力。 如果将可持续债务重新归于债务而不是资本，一些企业的真实净负债率将超过100%，达到200%，杠杆率将急剧上升。

以富力地产为例，半年报显示，企业净负债率为92.3%，比去年年底下降18.5个百分点，但中金的研究报告显示，如果将持续债务纳入债务项目，企业净负债率将上升189%。

另外，黄立冲虽然没有为持续化债券设定偿还期限，但在目前内地房企发行的持续化债务条款中，前两年~三年大多利息价格相对较低，之后的利息价格大幅上涨，如果房企在低利率时期无法偿还债务，则为之后的高额

以旭辉集团为例，据企业上半年报纸报道，发行持续化债券的上年分摊率为12.5%，第三年增至14%，从第四年固定为16%，如果某一年未支付债务价格，下一年的分摊率将增加10%。

的房企大多在头两年~三年利息价格较低的期限内完成投资，并以偿还债务为目的发行持续化债券。 克比瑞研究中心拆迁师朱一鸣对记者表示，由于持续化债券首要投资于二线经济发达城市项目，这些项目的销售比较有保障，这也是房企利用持续化债务融资的主要原因。

但是，黄立冲警告说，如果房地产市场低迷期超过预期，甚至一线经济发达的城市也无法幸免，房企在前两到三年内将无力偿还债务，随后的高利率将挤压公司。 的现在，房地产的利润率逐渐下降，大多数公司的净利润率已经跌破15%，如果未来需要承担15%~20%的融资价格，这些可持续的债务很可能成为房企炙手可热的山芋。